原標題：光伏玻璃行業研究：光伏新增裝機量+雙玻滲透助力需求高增

　　(報告出品方/作(zuo)者(zhe)：東亞前海證券,段小虎)

　　1.引言

　　隨著全(quan)球碳中和進(jin)(jin)程不斷加速，疊加光(guang)(guang)(guang)伏發(fa)(fa)電成(cheng)本(ben)持續下(xia)行，經濟性(xing)不斷提升，光(guang)(guang)(guang)伏裝機(ji)需求高(gao)增長(chang)確(que)定性(xing)較強。本(ben)系(xi)列報(bao)告(gao)旨在(zai)基于長(chang)期看好光(guang)(guang)(guang)伏產(chan)業鏈發(fa)(fa)展的(de)(de)情況(kuang)下(xia)，對(dui)光(guang)(guang)(guang)伏全(quan)產(chan)業鏈進(jin)(jin)行全(quan)面和深入的(de)(de)研究，為投(tou)資者提供參考。光(guang)(guang)(guang)伏產(chan)業鏈主(zhu)要(yao)(yao)分為主(zhu)產(chan)業鏈和輔材(cai)產(chan)業鏈，主(zhu)產(chan)業鏈主(zhu)要(yao)(yao)包括硅料、硅片、電池片、組(zu)件及光(guang)(guang)(guang)伏電站(zhan)環(huan)(huan)節(jie)，輔材(cai)產(chan)業鏈中根(gen)據不同(tong)生(sheng)產(chan)環(huan)(huan)節(jie)分類，主(zhu)要(yao)(yao)包括 1)硅片生(sheng)產(chan)環(huan)(huan)節(jie)：熱場(chang)材(cai)料、金剛(gang)線;2)電池片生(sheng)產(chan)環(huan)(huan)節(jie)：銀漿(jiang);3)組(zu)件封裝環(huan)(huan)節(jie)：光(guang)(guang)(guang)伏玻璃、膠膜、背板、邊框、接線盒(he)等(deng)等(deng);4)電站(zhan)發(fa)(fa)電環(huan)(huan)節(jie)：逆變器(qi)、支架、匯(hui)流箱、電纜等(deng)等(deng)。本(ben)篇(pian)報(bao)告(gao)為光(guang)(guang)(guang)伏產(chan)業鏈系(xi)列報(bao)告(gao)第二(er)篇(pian)，將聚焦于輔材(cai)產(chan)業鏈供需兩旺的(de)(de)光(guang)(guang)(guang)伏玻璃環(huan)(huan)節(jie)。

　　2.光伏玻璃簡介

　　2.1.定義：光(guang)伏玻璃是光(guang)伏組(zu)件的(de)(de)必(bi)備材料，直接影響光(guang)伏組(zu)件的(de)(de)發(fa)電效率和使用年(nian)限

　　光(guang)伏玻(bo)璃是光(guang)伏組件的必備材料，直接影(ying)響組件發電效率(lv)和使用年限。

　　光(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃是組(zu)件最外(wai)層(ceng)的透光(guang)封(feng)裝面板(ban)，太陽能(neng)電池(chi)片被(bei)EVA膠膜密(mi)封(feng)在光(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃和(he)背板(ban)之間，組(zu)成具(ju)有封(feng)裝及內部連接的、能(neng)單獨提供直流電輸出、不可(ke)分(fen)割(ge)的光(guang)伏(fu)(fu)組(zu)件。從光(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃的必(bi)要性來看，在光(guang)伏(fu)(fu)發電系統中，

　　1)單(dan)體的太陽能(neng)光伏電池具有機械強(qiang)度差(cha)，容(rong)易破裂的特點(dian);

　　2)空(kong)氣中的(de)水分和腐(fu)蝕(shi)性(xing)氣體會逐漸氧化和銹蝕(shi)電(dian)極，單體光(guang)伏電(dian)池(chi)無(wu)法承(cheng)受露天工作的(de)嚴酷條(tiao)件;

　　3)單(dan)體光(guang)伏(fu)電(dian)池工作電(dian)壓相對較小，難(nan)以滿足一般用電(dian)設(she)備(bei)的需求。綜上(shang)所述，需要光(guang)伏(fu)玻璃作為透光(guang)封裝面板(ban)加裝在(zai)光(guang)伏(fu)組件最(zui)外層(ceng)，在(zai)保證透光(guang)率的前(qian)提(ti)下(xia)，用于(yu)阻隔水分和腐蝕氣(qi)體，保護(hu)機(ji)械強度(du)較差的電(dian)池片和易氧化生銹(xiu)的電(dian)極。

　　從光(guang)伏(fu)玻(bo)(bo)璃的重要性(xing)來看，1)覆蓋在光(guang)伏(fu)組(zu)件(jian)上(shang)的光(guang)伏(fu)玻(bo)(bo)璃經過(guo)鍍膜后，可以確(que)保(bao)有更高的光(guang)線透(tou)過(guo)率(lv)，使太陽能(neng)電(dian)池片(pian)產(chan)生更多的電(dian)能(neng)，光(guang)伏(fu)玻(bo)(bo)璃的透(tou)光(guang)率(lv)直接影響光(guang)伏(fu)組(zu)件(jian)的發電(dian)效率(lv)，根據福(fu)萊特招(zhao)股說(shuo)明書，太陽光(guang)透(tou)過(guo)率(lv)每提高 1%，光(guang)伏(fu)電(dian)池組(zu)件(jian)發電(dian)功(gong)率(lv)可提升約0.8%;

　　2)經過鋼(gang)化處理的光(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃具有更高的強度，可以使(shi)太陽能(neng)電池片(pian)承受更大的風壓(ya)及較(jiao)大的晝(zhou)夜溫差變化，光(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃的強度直(zhi)接影(ying)響光(guang)伏(fu)(fu)組件的使(shi)用年限(xian)。

　　光伏玻(bo)(bo)璃較傳(chuan)統玻(bo)(bo)璃具有(you)含(han)鐵量低、透光率高(gao)、耐(nai)高(gao)溫、耐(nai)氧化(hua)、耐(nai)腐蝕(shi)等特(te)征。光伏玻(bo)(bo)璃與普通玻(bo)(bo)璃主(zhu)要原材料相同，主(zhu)要包括(kuo)石英(ying)砂(sha)(sha)、純堿等，但光伏玻(bo)(bo)璃對(dui)石英(ying)砂(sha)(sha)質量和鐵含(han)量要求比(bi)普通玻(bo)(bo)璃嚴(yan)格，具體來看：

　　1)普通玻璃(li)因(yin)為含鐵量大于 0.2%，透光率(lv)較(jiao)低，根據國(guo)家標準，光伏玻璃(li)含鐵量必須低于 0.015%，因(yin)此具(ju)有高透光率(lv);

　　2)普通(tong)玻璃(li)的(de)光(guang)伏透射比只有(you) 88%-89%，而光(guang)伏玻璃(li)的(de)光(guang)伏透射比要(yao)求大(da)于(yu)等于(yu) 91.5%;

　　3)光(guang)伏(fu)玻璃還需(xu)具備更好的耐(nai)高溫、耐(nai)氧化(hua)、耐(nai)腐蝕性等特點以(yi)對(dui)抗(kang)極端天(tian)氣，這些性能均(jun)可(ke)以(yi)大幅提升光(guang)伏(fu)組件的光(guang)電(dian)、光(guang)熱轉換效率和延長使用壽(shou)命。

　　光伏(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)較(jiao)傳統(tong)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)在(zai)(zai)生(sheng)(sheng)(sheng)產工(gong)藝(yi)(yi)(yi)方面(mian)(mian)有更(geng)高要求(qiu)，且初期投(tou)入(ru)資(zi)金更(geng)大(da)(da)。具體(ti)來看，與(yu)傳統(tong)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)相比，光伏(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)在(zai)(zai)料方設計、配料工(gong)藝(yi)(yi)(yi)、窯池結構、熔化(hua)工(gong)藝(yi)(yi)(yi)、控制流程等(deng)方面(mian)(mian)均有較(jiao)高要求(qiu)，超白(bai)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)生(sheng)(sheng)(sheng)產分為原片(pian)(pian)生(sheng)(sheng)(sheng)產和成(cheng)品(pin)(pin)深加(jia)(jia)工(gong)兩個環(huan)節(jie)，在(zai)(zai)原片(pian)(pian)產線(xian)(xian)(熱端)中，將原材料按一定比例混合后(hou)投(tou)入(ru)窯爐(lu)熔化(hua)成(cheng)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)液，經(jing)延壓(ya)機成(cheng)型，再進(jin)(jin)行退(tui)火形成(cheng)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)原片(pian)(pian);在(zai)(zai)成(cheng)品(pin)(pin)產線(xian)(xian)(冷(leng)端)中，玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)原片(pian)(pian)進(jin)(jin)入(ru)深加(jia)(jia)工(gong)環(huan)節(jie)，依次經(jing)過磨邊、清洗、鍍膜、鋼化(hua)處(chu)理后(hou)得到光伏(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)成(cheng)品(pin)(pin)，其中造成(cheng)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)成(cheng)品(pin)(pin)質量(liang)水平(ping)差異的原因主要在(zai)(zai)于原片(pian)(pian)生(sheng)(sheng)(sheng)產階段的各個工(gong)藝(yi)(yi)(yi)水平(ping)，如玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)熔窯、退(tui)火爐(lu)的尺(chi)寸大(da)(da)小、溫度的控制等(deng)等(deng)。此外，光伏(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)初期投(tou)入(ru)資(zi)金較(jiao)大(da)(da)，根據福萊特招股說明書(shu)，普通玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)生(sheng)(sheng)(sheng)產線(xian)(xian)的投(tou)資(zi)量(liang)僅為超白(bai)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)的一半以下。

　　光(guang)伏(fu)玻璃(li)(li)(li)上游包括(kuo)石英砂(sha)(sha)(sha)(sha)、純(chun)(chun)堿和(he)(he)(he)(he)燃(ran)料，下(xia)(xia)(xia)游為(wei)(wei)組(zu)件(jian)(jian)(jian)制造商。從(cong)光(guang)伏(fu)玻璃(li)(li)(li)產(chan)(chan)業鏈上游來看(kan)，光(guang)伏(fu)玻璃(li)(li)(li)主(zhu)要(yao)(yao)原材(cai)(cai)料為(wei)(wei)石英砂(sha)(sha)(sha)(sha)和(he)(he)(he)(he)純(chun)(chun)堿，主(zhu)要(yao)(yao)燃(ran)料和(he)(he)(he)(he)動(dong)力為(wei)(wei)各類(lei)石油類(lei)燃(ran)料、天(tian)然氣和(he)(he)(he)(he)電力等(deng)(deng)。原材(cai)(cai)料供應商中，1)石英砂(sha)(sha)(sha)(sha)：我國(guo)石英砂(sha)(sha)(sha)(sha)企業數(shu)量較(jiao)多，但我國(guo)便于(yu)開采的優質(zhi)低(di)(di)鐵石英砂(sha)(sha)(sha)(sha)礦源較(jiao)少(shao)，主(zhu)要(yao)(yao)分(fen)(fen)布在廣(guang)(guang)東、廣(guang)(guang)西、安徽、海南(nan)等(deng)(deng)地(di)，隨著(zhu)下(xia)(xia)(xia)游需求(qiu)高增(zeng)長，產(chan)(chan)地(di)分(fen)(fen)布有限的優質(zhi)石英砂(sha)(sha)(sha)(sha)將成(cheng)為(wei)(wei)相(xiang)對(dui)緊缺的資源;2)純(chun)(chun)堿：近(jin)5 年，因(yin)開工率長期處于(yu)高位，產(chan)(chan)能(neng)處于(yu)低(di)(di)速增(zeng)長狀態，純(chun)(chun)堿產(chan)(chan)量保持穩(wen)定水平，供需處于(yu)相(xiang)對(dui)平衡態勢(shi)。從(cong)光(guang)伏(fu)玻璃(li)(li)(li)成(cheng)本構成(cheng)來看(kan)，根據(ju)彩虹新能(neng)招(zhao)股書披露(lu)，2021 年 H1，公司光(guang)伏(fu)玻璃(li)(li)(li)業務(wu)直接材(cai)(cai)料和(he)(he)(he)(he)能(neng)源動(dong)力占比(bi)總(zong)成(cheng)本最(zui)高，分(fen)(fen)別為(wei)(wei) 41.5%/36.89%。從(cong)光(guang)伏(fu)玻璃(li)(li)(li)產(chan)(chan)業鏈下(xia)(xia)(xia)游來看(kan)，主(zhu)要(yao)(yao)與電池片(pian)、其他封裝材(cai)(cai)料(背板(ban)、EVA 膠膜等(deng)(deng))共同封裝形(xing)成(cheng)太(tai)陽(yang)能(neng)電池組(zu)件(jian)(jian)(jian)，組(zu)件(jian)(jian)(jian)再與逆變器、支架等(deng)(deng)共同構成(cheng)光(guang)伏(fu)電站發電系統。從(cong)光(guang)伏(fu)玻璃(li)(li)(li)占比(bi)組(zu)件(jian)(jian)(jian)成(cheng)本來看(kan)，根據(ju)華(hua)經(jing)產(chan)(chan)業研(yan)究院，2020 年光(guang)伏(fu)玻璃(li)(li)(li)占組(zu)件(jian)(jian)(jian)成(cheng)本比(bi)重(zhong)為(wei)(wei)28.4%，同比(bi)+9.6pct，主(zhu)要(yao)(yao)得(de)益于(yu)雙玻組(zu)件(jian)(jian)(jian)滲透率提升，但總(zong)體比(bi)重(zhong)仍相(xiang)對(dui)較(jiao)低(di)(di)。

　　2.2.分類：根據生產工藝不同主要分為超白壓延玻璃和超白浮法玻璃，超白壓延玻璃占據主流

　　光伏(fu)(fu)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)根據生(sheng)產(chan)(chan)(chan)工(gong)藝不同，主(zhu)要分為超白壓(ya)(ya)(ya)延(yan)(yan)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(又稱超白壓(ya)(ya)(ya)花(hua)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li))和超白浮(fu)法(fa)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)。其中(zhong)：1)壓(ya)(ya)(ya)延(yan)(yan)法(fa)是利(li)用壓(ya)(ya)(ya)延(yan)(yan)機將(jiang)(jiang)熔(rong)(rong)窯中(zhong)出來(lai)的(de)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)液(ye)成(cheng)型(xing)，再經退火(huo)、切(qie)裁(cai)而(er)得(de)壓(ya)(ya)(ya)延(yan)(yan)原片(pian)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)，是光伏(fu)(fu)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)主(zhu)流(liu)產(chan)(chan)(chan)品，由于(yu)超白壓(ya)(ya)(ya)延(yan)(yan)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)生(sheng)產(chan)(chan)(chan)線投入(ru)資(zi)金大，制(zhi)造難度(du)大，對(dui)原料精度(du)要求高(gao)，因此(ci)制(zhi)備成(cheng)本較高(gao)，適合生(sheng)產(chan)(chan)(chan)固定(ding)尺寸和厚度(du)的(de)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li);2)浮(fu)法(fa)則(ze)是將(jiang)(jiang)熔(rong)(rong)融(rong)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)從池窯中(zhong)連(lian)續流(liu)入(ru)并漂(piao)浮(fu)在(zai)相對(dui)密度(du)大的(de)錫(xi)液(ye)表面上，在(zai)重(zhong)力(li)和表面張力(li)的(de)作用下，使玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)液(ye)在(zai)錫(xi)液(ye)面上鋪開、攤平，經退火(huo)、切(qie)裁(cai)得(de)到浮(fu)法(fa)原片(pian)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)。超白浮(fu)法(fa)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)易成(cheng)形(xing)、生(sheng)產(chan)(chan)(chan)效率高(gao)，具有低成(cheng)本、高(gao)加工(gong)成(cheng)品率等優點，適合生(sheng)產(chan)(chan)(chan)大尺寸，厚度(du)均勻并易于(yu)調節，是目前(qian)最成(cheng)熟的(de)平板(ban)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)成(cheng)形(xing)工(gong)藝，主(zhu)要應用于(yu)薄膜電池、建筑玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)及(ji)汽車玻(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)。

　　超白(bai)(bai)(bai)壓延(yan)工藝憑(ping)借其較(jiao)高(gao)的(de)(de)透(tou)(tou)(tou)光(guang)(guang)(guang)率(lv)，已(yi)成(cheng)為光(guang)(guang)(guang)伏玻璃(li)(li)主流生產(chan)工藝。與(yu)超白(bai)(bai)(bai)浮(fu)法玻璃(li)(li)相比(bi)，超白(bai)(bai)(bai)壓延(yan)玻璃(li)(li)的(de)(de)正面采用(yong)特殊(shu)的(de)(de)絨面處理，有效(xiao)減少了(le)光(guang)(guang)(guang)的(de)(de)反射，反面則采用(yong)特殊(shu)花型(xing)處理，極大增強了(le)太(tai)陽(yang)光(guang)(guang)(guang)不同(tong)入射角(jiao)(jiao)的(de)(de)透(tou)(tou)(tou)過(guo)率(lv)，疊(die)加產(chan)品本(ben)體具有較(jiao)高(gao)透(tou)(tou)(tou)過(guo)率(lv)，確(que)保了(le)超白(bai)(bai)(bai)壓延(yan)玻璃(li)(li)在太(tai)陽(yang)光(guang)(guang)(guang)長期照射下保持優異(yi)的(de)(de)透(tou)(tou)(tou)光(guang)(guang)(guang)率(lv)。根據福萊特招股說(shuo)明書，在太(tai)陽(yang)光(guang)(guang)(guang)斜射及電池組件(jian)呈角(jiao)(jiao)度安裝時(shi)，超白(bai)(bai)(bai)壓延(yan)玻璃(li)(li)比(bi)超白(bai)(bai)(bai)浮(fu)法玻璃(li)(li)的(de)(de)綜合光(guang)(guang)(guang)透(tou)(tou)(tou)射比(bi)高(gao)約(yue) 3%至 4%。超白(bai)(bai)(bai)壓延(yan)玻璃(li)(li)憑(ping)借其較(jiao)高(gao)的(de)(de)透(tou)(tou)(tou)光(guang)(guang)(guang)率(lv)，廣泛應用(yong)于對透(tou)(tou)(tou)光(guang)(guang)(guang)率(lv)要求較(jiao)高(gao)的(de)(de)晶硅(gui)組件(jian)。根據 IHS，晶硅(gui)組件(jian)因其較(jiao)高(gao)的(de)(de)光(guang)(guang)(guang)電轉換效(xiao)率(lv)和更為成(cheng)熟的(de)(de)配套技術已(yi)成(cheng)為市(shi)場主流，目前(qian)晶硅(gui)組件(jian)市(shi)占率(lv)在全球已(yi)超過(guo)95%，因此與(yu)之配套的(de)(de)超白(bai)(bai)(bai)壓延(yan)玻璃(li)(li)也成(cheng)為了(le)當前(qian)光(guang)(guang)(guang)伏玻璃(li)(li)的(de)(de)主流產(chan)品。

　　2.3.特征：重(zhong)資產(chan)+低周轉+高ROE，成本+技(ji)術為企(qi)業核(he)心競爭力

　　光(guang)伏玻璃(li)行(xing)業(ye)較產業(ye)鏈其他(ta)環節(jie)具(ju)有(you)重資(zi)產+低周(zhou)轉+高ROE特(te)(te)征。我(wo)們選(xuan)取光(guang)伏產業(ye)鏈各環節(jie)的龍(long)頭代(dai)表(biao)公司與(yu)光(guang)伏玻璃(li)龍(long)頭企(qi)業(ye)進(jin)行(xing)比較(因部分公司尚未披露 2021 年(nian)年(nian)報，故(gu)統一選(xuan)取2020 年(nian)為最(zui)新年(nian)份進(jin)行(xing)比較)，光(guang)伏玻璃(li)企(qi)業(ye)具(ju)有(you)重資(zi)產、低周(zhou)轉、高ROE 的特(te)(te)征。具(ju)體來看，

　　1)重(zhong)資(zi)產：從資(zi)產結構來(lai)看，光伏玻璃企業具(ju)有較低的流(liu)動(dong)資(zi)產占比;

　　2)低周(zhou)轉(zhuan)：從資產周(zhou)轉(zhuan)率(lv)(lv)來看，光伏(fu)玻(bo)璃企(qi)業具(ju)有較低的(de)總(zong)資產周(zhou)轉(zhuan)率(lv)(lv)和固定資產周(zhou)轉(zhuan)率(lv)(lv);

　　3)高 ROE：從攤薄 ROE 來看，光伏(fu)玻璃行業(ye)2020 年(nian)ROE相(xiang)對(dui)處于(yu)較(jiao)高位置(zhi)。近年(nian)來其上游(you)材料(liao)供應緊缺，但光伏(fu)玻璃龍(long)頭公司(si)依舊維持相(xiang)對(dui)較(jiao)高 ROE，主要(yao)得益于(yu)龍(long)頭企業(ye)成(cheng)本管理優勢顯(xian)著。

　　成(cheng)本(ben)控制(zhi)是(shi)光伏(fu)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)企業(ye)核心競爭力，規(gui)(gui)模效應(ying)+布局原材料助力降(jiang)(jiang)本(ben)。不同企業(ye)光伏(fu)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)價格(ge)差異(yi)不大，但(dan)龍頭企業(ye)毛(mao)利(li)(li)率顯(xian)著高于二(er)三線企業(ye)，其中雙寡頭信(xin)義(yi)光能(neng)和福(fu)萊特的(de)毛(mao)利(li)(li)率在(zai)(zai)35%-45%，二(er)線企業(ye)如南玻(bo)(bo)(bo)A、洛陽玻(bo)(bo)(bo)璃(li)的(de)毛(mao)利(li)(li)率則在(zai)(zai) 15%-25%，小企業(ye)如亞瑪頓、彩虹新能(neng)源的(de)毛(mao)利(li)(li)率僅在(zai)(zai) 10%-15%，主(zhu)要原因(yin)(yin)系成(cheng)本(ben)差異(yi)。從規(gui)(gui)模效應(ying)角度(du)來(lai)看(kan)，光伏(fu)玻(bo)(bo)(bo)璃(li)生產成(cheng)本(ben)隨著窯爐(lu)規(gui)(gui)模的(de)增大而不斷下(xia)降(jiang)(jiang)，主(zhu)要原因(yin)(yin)系

1)單噸(dun)(dun)能(neng)耗降(jiang)低(di)：大型窯爐(lu)內(nei)部的(de)燃料(liao)溫度更(geng)穩定(ding)，所需原材料(liao)和能(neng)耗更(geng)少，單位(wei)面積(ji)的(de)生產效率更(geng)高，1200t/d 相較 600t/d 熔量的(de)窯爐(lu)單噸(dun)(dun)玻璃液能(neng)耗可下(xia)降(jiang)15-20%左右(you);

2)成品率(lv)提高：大型窯爐(lu)切邊面(mian)積(ji)占比(bi)明顯下(xia)降，損失減少，1000t/d熔量的大窯爐(lu)成品率(lv)在 85%左右，目前信義光能(neng)與福萊特擁有較(jiao)多單線產能(neng)在 1000t/d 以上已點火和在建(jian)大型窯爐(lu)，兩家公司成品率(lv)也高于行業平均(jun)水(shui)平;

3)自(zi)動化率(lv)提高(gao)，人工成(cheng)本降(jiang)低：新建的自(zi)動化1000t/d以上(shang)窯(yao)爐(lu)原片工人僅(jin)需 100 人，早期 480t 窯(yao)爐(lu)工人數量(liang)達300 人以上(shang)。因此龍頭企業也更(geng)能通過增(zeng)加大(da)窯(yao)爐(lu)產線在擴大(da)產能的同時提高(gao)產品的成(cheng)品率(lv)和產出效(xiao)率(lv)，有效(xiao)降(jiang)低單位(wei)制造成(cheng)本。

　　從原(yuan)材(cai)料(liao)布(bu)(bu)局(ju)角(jiao)度來看，龍(long)頭企業通(tong)過布(bu)(bu)局(ju)原(yuan)材(cai)料(liao)以降低原(yuan)材(cai)料(liao)成(cheng)本。因(yin)目前優(you)質超白石(shi)(shi)英(ying)(ying)(ying)砂(sha)(sha)礦較為稀缺，國內僅有安(an)徽、湖南(nan)(nan)、廣東、廣西和(he)(he)海(hai)南(nan)(nan)等少(shao)數區(qu)域存在(zai)(zai)一(yi)定的(de)探明儲(chu)量，福萊特(te)、信義光(guang)能(neng)、南(nan)(nan)玻(bo)A、旗濱集團等公司均積極布(bu)(bu)局(ju)，其中(zhong)福萊特(te)擁有安(an)徽鳳陽玻(bo)璃(li)用石(shi)(shi)英(ying)(ying)(ying)巖礦7段采礦權，儲(chu)量為 1800 萬噸(dun)，且于 2022 年(nian)(nian) 2 月(yue)完成(cheng)了收購(gou)三力礦業和(he)(he)大華(hua)礦業的(de)全部股權，在(zai)(zai)同行中(zhong)優(you)勢突出。但(dan)由于石(shi)(shi)英(ying)(ying)(ying)砂(sha)(sha)產(chan)(chan)能(neng)100 萬噸(dun)/年(nian)(nian)約(yue)只可支撐(cheng) 4000t/d 的(de)光(guang)伏玻(bo)璃(li)產(chan)(chan)能(neng)，面對后續大幅(fu)擴產(chan)(chan)需(xu)求，玻(bo)璃(li)企業亟需(xu)進一(yi)步(bu)(bu)拓展石(shi)(shi)英(ying)(ying)(ying)砂(sha)(sha)資源(yuan)，未來資源(yuan)競爭或將進一(yi)步(bu)(bu)加劇，我國已有多(duo)家(jia)光(guang)伏企業集中(zhong)布(bu)(bu)局(ju)海(hai)外產(chan)(chan)能(neng)，在(zai)(zai)東南(nan)(nan)亞(ya)地區(qu)充(chong)分利用當地廉價的(de)原(yuan)材(cai)料(liao)、人力資源(yuan)和(he)(he)稅收優(you)惠政策，如信義光(guang)能(neng)在(zai)(zai)馬來西亞(ya)建廠，福萊特(te)在(zai)(zai)越南(nan)(nan)有布(bu)(bu)局(ju)超白石(shi)(shi)英(ying)(ying)(ying)砂(sha)(sha)資源(yuan)等。

　　光(guang)(guang)伏玻璃是技(ji)術密集型產(chan)業(ye)，技(ji)術為(wei)核(he)心競(jing)爭力。光(guang)(guang)伏玻璃由于對透光(guang)(guang)性(xing)、機(ji)械性(xing)能均有較強要求，產(chan)品質量(liang)要求高(gao)，龍頭(tou)企業(ye)技(ji)術積累(lei)時間(jian)長，擁有多項專利，技(ji)術環(huan)節(jie)把(ba)控細致，良品率的(de)優勢明顯。具體來(lai)看，信(xin)義光(guang)(guang)能平(ping)均良品率約為(wei) 82%，福萊(lai)特平(ping)均良品率約為(wei)86%，顯著高(gao)于行業(ye)二線(xian)廠(chang)商 75%以(yi)及小窯爐 70%及以(yi)下水平(ping)。(報告來(lai)源：未來(lai)智庫)

　　3.供需分析

　　3.1.需(xu)求端：新增裝機量驅動光(guang)伏(fu)玻(bo)璃需(xu)求向好，雙(shuang)面雙(shuang)玻(bo)組件趨勢助力滲透率(lv)提(ti)升

　　3.1.1.碳中和背(bei)景+平價時代共同驅動(dong)光(guang)伏(fu)新增(zeng)裝(zhuang)(zhuang)機需(xu)求，裝(zhuang)(zhuang)機需(xu)求直接驅動(dong)光(guang)伏(fu)玻璃景氣上行

　　全(quan)球(qiu)(qiu)碳中(zhong)和(he)(he)(he)進程加速(su)(su)，清潔能(neng)(neng)(neng)源(yuan)(yuan)(yuan)為未來大(da)(da)勢所趨。2015 年(nian)(nian)(nian)，聯合(he)國氣(qi)候變化(hua)(hua)大(da)(da)會通過《巴(ba)黎協定(ding)》，提出把(ba)全(quan)球(qiu)(qiu)平(ping)均氣(qi)溫較工業化(hua)(hua)前水平(ping)升(sheng)高控制在(zai)(zai) 2 攝(she)氏度之內(nei)(nei)，并為把(ba)升(sheng)溫控制在(zai)(zai)1.5 攝(she)氏度之內(nei)(nei)努力(li)。《巴(ba)黎協定(ding)》的簽署加速(su)(su)了(le)全(quan)球(qiu)(qiu)碳中(zhong)和(he)(he)(he)進程，全(quan)球(qiu)(qiu)多個經濟體已承諾(nuo)在(zai)(zai)2050年(nian)(nian)(nian)前實(shi)現(xian)碳中(zhong)和(he)(he)(he)目(mu)標(biao)。中(zhong)國是(shi)(shi)《巴(ba)黎協定(ding)》第 23 個締(di)約方(fang)，也是(shi)(shi)落實(shi)《巴(ba)黎協定(ding)》的積極踐行者。在(zai)(zai)聯合(he)國氣(qi)候雄(xiong)心峰會上(shang)宣布：到(dao)2030年(nian)(nian)(nian)，中(zhong)國單位國內(nei)(nei)生產總值二氧(yang)化(hua)(hua)碳排放將(jiang)(jiang)比(bi) 2005 年(nian)(nian)(nian)下(xia)降65%以上(shang)，非(fei)化(hua)(hua)石能(neng)(neng)(neng)源(yuan)(yuan)(yuan)占一次(ci)能(neng)(neng)(neng)源(yuan)(yuan)(yuan)消費比(bi)重將(jiang)(jiang)達(da)(da)到(dao) 25%左右(2020 年(nian)(nian)(nian)比(bi)重在(zai)(zai)15%左右)，風電、太陽能(neng)(neng)(neng)發電總裝機容量將(jiang)(jiang)達(da)(da)到(dao) 12 億千(qian)瓦以上(shang)。在(zai)(zai)全(quan)球(qiu)(qiu)碳中(zhong)和(he)(he)(he)大(da)(da)主題下(xia)，發展新能(neng)(neng)(neng)源(yuan)(yuan)(yuan)是(shi)(shi)大(da)(da)勢所趨。

　　光(guang)伏(fu)發(fa)電成(cheng)本(ben)不斷下降(jiang)(jiang)，經濟(ji)(ji)性驅動新(xin)增裝機(ji)需(xu)求。從全球(qiu)范圍(wei)內來(lai)看，根據國(guo)際可(ke)再(zai)生能源組(IRENA)發(fa)布的(de)《2020 年(nian)可(ke)再(zai)生能源發(fa)電成(cheng)本(ben)報(bao)告》，全球(qiu)光(guang)伏(fu)平(ping)準(zhun)化度(du)電成(cheng)本(ben)(LCOE)由(you)2010 年(nian)的(de)0.381美(mei)元(yuan)/千(qian)(qian)瓦時下降(jiang)(jiang)到(dao) 2020 年(nian)的(de) 0.057 美(mei)元(yuan)/千(qian)(qian)瓦時，降(jiang)(jiang)幅(fu)達85%，成(cheng)本(ben)不斷下降(jiang)(jiang)，經濟(ji)(ji)性大幅(fu)提升(sheng)。從橫向對比來(lai)看，其他新(xin)能源發(fa)電方式如海上風電/陸上風電，2010-2020 年(nian)度(du)電成(cheng)本(ben)降(jiang)(jiang)幅(fu)分(fen)別為 48%/56%，降(jiang)(jiang)本(ben)幅(fu)度(du)較(jiao)光(guang)伏(fu)具(ju)有較(jiao)大差距。根據 IRENA 預測(ce)，2022 年(nian)全球(qiu)光(guang)伏(fu)LCOE 將降(jiang)(jiang)至0.04 美(mei)元(yuan)/千(qian)(qian)瓦時，低于燃煤(mei)發(fa)電成(cheng)本(ben)。從中(zhong)國(guo)范圍(wei)內來(lai)看，中(zhong)國(guo)光(guang)伏(fu)平(ping)準(zhun)化度(du)電成(cheng)本(ben)(LCOE)由(you) 2010 年(nian)的(de) 0.305 美(mei)元(yuan)/千(qian)(qian)瓦時下降(jiang)(jiang)到(dao) 2020 年(nian)的(de)0.044 美(mei)元(yuan)/千(qian)(qian)瓦時，降(jiang)(jiang)幅(fu)達 86%，且中(zhong)國(guo)光(guang)伏(fu)度(du)電成(cheng)本(ben)低于全球(qiu)水(shui)平(ping)，性價比更優。

　　全(quan)球(qiu)(qiu)光(guang)(guang)伏(fu)裝(zhuang)(zhuang)機量(liang)(liang)(liang)持續提升(sheng)，預計(ji) 2025 年(nian)新(xin)(xin)增裝(zhuang)(zhuang)機量(liang)(liang)(liang)達270-330GW。在全(quan)球(qiu)(qiu)碳中和加速的(de)背景(jing)下，疊加光(guang)(guang)伏(fu)發(fa)電成本(ben)持續下探，經濟性不(bu)斷提升(sheng)，全(quan)球(qiu)(qiu)光(guang)(guang)伏(fu)新(xin)(xin)增裝(zhuang)(zhuang)機量(liang)(liang)(liang)由(you) 2010 年(nian)的(de) 17.5GW提升(sheng)至2020 年(nian)的(de)125.8GW，CAGR 達到 22%。根據 CPIA 預測，2025 年(nian)全(quan)球(qiu)(qiu)光(guang)(guang)伏(fu)裝(zhuang)(zhuang)機新(xin)(xin)增容量(liang)(liang)(liang)將達到270-330GW。從全(quan)球(qiu)(qiu)裝(zhuang)(zhuang)機量(liang)(liang)(liang)分布來看，去中心化(hua)趨勢較為明顯，已逐漸由(you)歐洲主(zhu)導演(yan)變成美國(guo)、中國(guo)、日(ri)本(ben)、印(yin)度等市場共同崛起(qi)的(de)局面，根據IEA的(de)統(tong)計(ji)，2020 年(nian)共有 20 個國(guo)家的(de)新(xin)(xin)增光(guang)(guang)伏(fu)裝(zhuang)(zhuang)機量(liang)(liang)(liang)超過了1GW，有14個國(guo)家的(de)累計(ji)裝(zhuang)(zhuang)機容量(liang)(liang)(liang)超過 10GW，有 5 個國(guo)家的(de)累計(ji)裝(zhuang)(zhuang)機容量(liang)(liang)(liang)超過40GW。

　　中國(guo)(guo)光伏裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)量(liang)(liang)快(kuai)速增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)長，預(yu)計(ji) 2025 年新(xin)增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)量(liang)(liang)達(da)(da)90-110GW。平價(jia)時代來(lai)臨之(zhi)(zhi)前，國(guo)(guo)家政策(ce)(ce)(ce)補貼大大提(ti)升了(le)對光伏電站的(de)投資積極(ji)性，驅動了(le)裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)量(liang)(liang)快(kuai)速增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)加(jia);平價(jia)時代來(lai)臨之(zhi)(zhi)后，光伏發電經(jing)濟性提(ti)升，疊(die)加(jia)雙碳系列(lie)政策(ce)(ce)(ce)加(jia)持(chi)，裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)量(liang)(liang)有(you)望(wang)持(chi)續(xu)增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)長。根據國(guo)(guo)家能源局，中國(guo)(guo)光伏裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)新(xin)增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)量(liang)(liang)由(you) 2010年的(de) 0.4GW提(ti)升至 2020年的(de)48.2GW，CAGR高達(da)(da)61%。2020 年，中國(guo)(guo)新(xin)增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)量(liang)(liang)占(zhan)比全球(qiu)新(xin)增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)量(liang)(liang)約39%，是全球(qiu)光伏裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)的(de)主要推(tui)動者之(zhi)(zhi)一(yi)。展望(wang)未來(lai)，在雙碳政策(ce)(ce)(ce)體(ti)系不斷完善的(de)背景下，疊(die)加(jia)大基地和整(zheng)縣政策(ce)(ce)(ce)的(de)積極(ji)推(tui)進下，我國(guo)(guo)“十四(si)五”期間裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)量(liang)(liang)有(you)望(wang)迎來(lai)高增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)。根據 CPIA 預(yu)測，2025 年中國(guo)(guo)光伏裝(zhuang)(zhuang)機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)新(xin)增(zeng)(zeng)(zeng)(zeng)容量(liang)(liang)將達(da)(da)到(dao)90-110GW。

　　3.1.2.雙面雙玻(bo)組件趨(qu)勢提升光伏玻(bo)璃滲透率，打開行業增(zeng)量空間

　　雙(shuang)(shuang)面(mian)(mian)(mian)雙(shuang)(shuang)玻(bo)(bo)組(zu)件(jian)(jian)概(gai)念(nian)(nian)早在 2013 年(nian)提出，當時具有(you)重量(liang)過(guo)(guo)大、成本(ben)過(guo)(guo)高的痛點。傳統單面(mian)(mian)(mian)組(zu)件(jian)(jian)正面(mian)(mian)(mian)是(shi)光(guang)伏玻(bo)(bo)璃(li)(li)，背面(mian)(mian)(mian)多為不透明的復(fu)合(he)材料(liao)(liao)(TPT、TPE 等)，而(er)雙(shuang)(shuang)面(mian)(mian)(mian)雙(shuang)(shuang)玻(bo)(bo)組(zu)件(jian)(jian)將傳統背板(ban)復(fu)合(he)材料(liao)(liao)換成光(guang)伏玻(bo)(bo)璃(li)(li)，配(pei)合(he)雙(shuang)(shuang)面(mian)(mian)(mian)電(dian)池(chi)(chi)使得背面(mian)(mian)(mian)能(neng)吸收周圍環境(jing)反射的太(tai)陽光(guang)發(fa)電(dian)，背面(mian)(mian)(mian)發(fa)電(dian)是(shi)相對(dui)于傳統單面(mian)(mian)(mian)組(zu)件(jian)(jian)的發(fa)電(dian)增益。雙(shuang)(shuang)面(mian)(mian)(mian)雙(shuang)(shuang)玻(bo)(bo)組(zu)件(jian)(jian)概(gai)念(nian)(nian)早在2013 年(nian)就已經在業(ye)內提出，但因過(guo)(guo)去玻(bo)(bo)璃(li)(li)加工工藝(yi)的限制，蓋板(ban)及背板(ban)玻(bo)(bo)璃(li)(li)主(zhu)流產(chan)品(pin)只(zhi)能(neng)做到(dao)2.8mm厚度，若使用雙(shuang)(shuang)面(mian)(mian)(mian)組(zu)件(jian)(jian)則會(hui)導致(zhi)重量(liang)過(guo)(guo)重，無法滿足光(guang)伏發(fa)電(dian)系(xi)統集(ji)成的要求。而(er)近年(nian)隨著 2mm 光(guang)伏玻(bo)(bo)璃(li)(li)鋼(gang)化(hua)技(ji)術的突破，疊加目前市場(chang)主(zhu)流的PERC 電(dian)池(chi)(chi)僅對(dui)部(bu)分生產(chan)線修改就可升級為雙(shuang)(shuang)面(mian)(mian)(mian)電(dian)池(chi)(chi)的較低(di)成本(ben)優勢(shi)，雙(shuang)(shuang)玻(bo)(bo)組(zu)件(jian)(jian)技(ji)術逐漸得到(dao)市場(chang)的認可和推廣。

　　雙面雙玻(bo)組(zu)件具有發電效率(lv)高、使用年限長、綜合發電成本低等優勢。相較傳統單玻(bo)組(zu)件，雙玻(bo)組(zu)件的(de)優點如下：

　　1)從(cong)使用(yong)效率上看，雙(shuang)玻(bo)組(zu)件具備(bei)更高的(de)(de)光電轉換效率(降(jiang)低光伏效率的(de)(de)衰減(jian) 0.16PCT)、更強的(de)(de)散(san)熱(re)性(xing)(xing)和更優良(liang)的(de)(de)機械性(xing)(xing)能，使用(yong)雙(shuang)玻(bo)組(zu)件系統的(de)(de)發電增益在(zai) 5%-30%之間，能夠較大程度降(jiang)低光伏電池全生命周期成本;

　　3)從使(shi)用周期(qi)上看，雙面(mian)雙玻質(zhi)保期(qi)為 30 年，超過傳統單玻25年的使(shi)用壽命，主要(yao)原因系單面(mian)組件的背板復(fu)合材料在紫外線(xian)照射(she)下(xia)易(yi)黃變，水汽環境下(xia)也更易(yi)被腐(fu)蝕，而雙面(mian)組件背板光伏(fu)玻璃(li)的主要(yao)成分是二氧(yang)化硅，在耐候性、耐腐(fu)蝕性和(he)耐磨性方面(mian)都強于(yu)復(fu)合材料;

　　3)從綜(zong)合發電成本(ben)(ben)來看，隨著雙面(mian)電池的技術(shu)提升，雙面(mian)產品的經濟(ji)效益(yi)提升，且因雙面(mian)光伏組(zu)件(jian)正背兩(liang)面(mian)工藝基本(ben)(ben)相同，可(ke)有效降低(di)單面(mian)電池的硅(gui)片翹曲問題(ti)，利于(yu)硅(gui)片的薄片化從而進一步降低(di)電池片的硅(gui)成本(ben)(ben)。根據(ju)卓創(chuang)資訊(xun)，目前雙面(mian)組(zu)件(jian) 2.5mm 和 2.0mm 的單瓦成本(ben)(ben)已(yi)經分別降至(zhi)1.22元/W 和 1.20 元/W，低(di)于(yu) 3.2mm 單面(mian)組(zu)件(jian)1.27 元/W的單瓦成本(ben)(ben)。

　　雙面(mian)雙玻(bo)組(zu)件(jian)憑(ping)借其(qi)上述優(you)勢，市占率(lv)不(bu)斷提升。從性能層面(mian)來看，其(qi)具(ju)有(you)發(fa)電效(xiao)率(lv)高、使用年(nian)限長、綜合發(fa)電成本低等優(you)勢，滲透率(lv)不(bu)斷提升。從政策(ce)層面(mian)來看，2020 年(nian) 7 月國(guo)家(jia)市場監督管(guan)理(li)總局(ju)和國(guo)家(jia)標(biao)準化管(guan)理(li)委員會聯合發(fa)布新的(de)行業標(biao)準——《輕質晶體硅光(guang)伏夾層玻(bo)璃》并予以實(shi)施，雙面(mian)雙玻(bo)組(zu)件(jian)的(de)安全性能評(ping)價得(de)到(dao)了切實(shi)指導，其(qi)進一步發(fa)展得(de)到(dao)了充分的(de)政策(ce)支持。根據 CPIA，2021 年(nian)雙玻(bo)組(zu)件(jian)市占率(lv)為(wei)37.4%，同比+7.7pct，到(dao) 2023 年(nian)，單雙面(mian)組(zu)件(jian)市場占比基本相當，“十四五”期間雙玻(bo)組(zu)件(jian)有(you)望成為(wei)新的(de)市場主流(liu)。

　　雙面(mian)組(zu)件(jian)滲透率的提(ti)升打開光伏玻(bo)(bo)璃增量空間。以72 片M6組(zu)件(jian)為例，組(zu)件(jian)面(mian)積 2.17 ㎡，光伏超白玻(bo)(bo)璃的比重(zhong)是2.5076 g/cm3;2.5mm 和 2.0mm 的雙玻(bo)(bo)組(zu)件(jian)單(dan)(dan) GW 光伏玻(bo)(bo)璃的需(xu)求量相較3.2mm的單(dan)(dan)玻(bo)(bo)組(zu)件(jian)分別(bie)提(ti)升 41.9%和 13.6%。

　　3.1.3.需求量測算：2022 年全球光伏玻璃將達到1334萬噸，2021-2025 年 CAGR 為 12%

　　我們假設(she)：

　　1) 光 伏(fu)(fu) 新 增 裝(zhuang) 機 容 量 ： 根(gen) 據 CPIA 的預(yu)測數據，悲觀情況下2022/2023/2024/2025 年 全 球 光伏(fu)(fu)新增裝(zhuang)機容量分(fen)別(bie)為195/220/245/270GW;

　　2) 組(zu)件(jian)容配比：從技術層面看，根據古瑞(rui)(rui)瓦特(te)公(gong)司，因(yin)為光照(zhao)條件(jian)、安裝角度、線(xian)路損(sun)耗等各(ge)種因(yin)素，組(zu)件(jian)效率無(wu)法100%輸(shu)出，大部分時間只(zhi)有 70%額(e)(e)定功(gong)率左右(you)，即便(bian)天氣(qi)非(fei)常好時只(zhi)能(neng)達(da)到90%的額(e)(e)定功(gong)率，故組(zu)件(jian)容配比不宜為1:1。科學提(ti)高容配比可(ke)以增加(jia)系統收益(yi)，降低(di) LCOE，實現整(zheng)體效益(yi)的最(zui)大化。從政策層面來看，2020 年(nian) 10 月，國家能(neng)源(yuan)局發布的《光伏發電系統效能(neng)標準》中(zhong)全面放開了容配比規定，容配比限(xian)制(zhi)提(ti)高到最(zui)高1.8:1。古瑞(rui)(rui)瓦特(te)公(gong)司推薦 I/II/III 類(lei)地(di)區(qu)分別(bie)按(an) 1.1:1/1.2:1/1.3:1 配置，我們選(xuan)取(qu)平均(jun)值(zhi) 1.2:1;

　　3) 雙(shuang)(shuang)面(mian)雙(shuang)(shuang)玻(bo)組(zu)件及細分(fen)品(pin)種(2.0mm 和2.5mm光伏(fu)玻(bo)璃)滲(shen)(shen)透(tou)(tou)率(lv)：根(gen)據(ju) CPIA，2021/2022/2023/2024/2025 年雙(shuang)(shuang)面(mian)雙(shuang)(shuang)玻(bo)組(zu)件的滲(shen)(shen)透(tou)(tou)率(lv)分(fen)別為(wei) 37%/43%/52%/55%/58%。雙(shuang)(shuang)面(mian)雙(shuang)(shuang)玻(bo)組(zu)件主要包括2.0mm和2.5mm 光伏(fu)玻(bo)璃，根(gen)據(ju)南玻(bo) A 公(gong)司(si)公(gong)告，2021/2022 年2.0mm雙(shuang)(shuang)玻(bo)組(zu)件滲(shen)(shen)透(tou)(tou)率(lv)預(yu)計為(wei) 50%/60%，光伏(fu)玻(bo)璃輕薄化為(wei)行業未來發展(zhan)趨(qu)勢，我(wo)們(men)預(yu)計 2023-2025 年，2.0mm 雙(shuang)(shuang)玻(bo)組(zu)件滲(shen)(shen)透(tou)(tou)率(lv)平(ping)均每(mei)年增加10pct;

　　4) 單位組件的光伏玻(bo)璃(li)需求(qiu)量(liang)：2.0mm雙(shuang)玻(bo)/2.5mm雙(shuang) 玻(bo) /3.2mm 單 玻(bo) 組 件 單 GW 對光伏玻(bo)璃(li)的需求(qiu)量(liang)分別(bie)為5.85/7.30/5.15 萬(wan)噸。

　　根據以上假設，我們(men)測算出 2022 年全(quan)球光伏(fu)玻璃需求量(liang)為(wei)1334萬噸(dun)，2021-2025 年全(quan)球光伏(fu)玻璃需求量(liang)CAGR為(wei)12%。

　　3.1.4.需求結構：大尺寸化+輕薄化為發展趨勢

　　大尺(chi)(chi)寸(cun)(cun)硅(gui)(gui)片(pian)(pian)(pian)具有(you)(you)降低成(cheng)(cheng)(cheng)本(ben)的(de)(de)優(you)勢，為(wei)(wei)未(wei)來發(fa)展趨勢。目前市(shi)(shi)場上(shang)硅(gui)(gui)片(pian)(pian)(pian)尺(chi)(chi)寸(cun)(cun)較多，主要為(wei)(wei)小(xiao)于 166mm、166mm、182mm、210mm等。由(you)于大尺(chi)(chi)寸(cun)(cun)硅(gui)(gui)片(pian)(pian)(pian)能夠直接(jie)降低硅(gui)(gui)片(pian)(pian)(pian)本(ben)身(shen)的(de)(de)制造成(cheng)(cheng)(cheng)本(ben)和間接(jie)降低組件、系統環節的(de)(de)攤薄成(cheng)(cheng)(cheng)本(ben)，同時能夠減少同功率等級(ji)組件中的(de)(de)電池片(pian)(pian)(pian)用(yong)量，提(ti)高封裝(zhuang)密度(du)，預計(ji)未(wei)來硅(gui)(gui)片(pian)(pian)(pian)大尺(chi)(chi)寸(cun)(cun)化將成(cheng)(cheng)(cheng)為(wei)(wei)新趨勢。根(gen)據PV Info Link，2020年(nian)166mm以(yi)下(xia)尺(chi)(chi)寸(cun)(cun)的(de)(de)硅(gui)(gui)片(pian)(pian)(pian)仍然(ran)占有(you)(you) 58%的(de)(de)市(shi)(shi)場份(fen)額，但(dan)2023 年(nian)其(qi)市(shi)(shi)場份(fen)額將被迅速瓜(gua)分，而 2024 年(nian)開始 210mm 以(yi)上(shang)尺(chi)(chi)寸(cun)(cun)的(de)(de)硅(gui)(gui)片(pian)(pian)(pian)市(shi)(shi)占率將超過50%。

　　大尺(chi)寸(cun)化趨勢(shi)對光(guang)伏(fu)玻璃(li)產(chan)線提(ti)出新要(yao)求(qiu)，寬(kuan)玻滲(shen)透率(lv)有望(wang)提(ti)升。隨著硅片(pian)尺(chi)寸(cun)大型化，相應(ying)組(zu)(zu)(zu)件(jian)尺(chi)寸(cun)也會不(bu)斷(duan)增大，對光(guang)伏(fu)玻璃(li)產(chan)線的(de)要(yao)求(qiu)也在(zai)(zai)不(bu)斷(duan)地更新。光(guang)伏(fu)玻璃(li)寬(kuan)度是在(zai)(zai)產(chan)線設計時就已經(jing)固(gu)定，組(zu)(zu)(zu)件(jian)尺(chi)寸(cun)的(de)大型化會使得(de)過(guo)去產(chan)線切割產(chan)生(sheng)的(de)廢邊(bian)增多，產(chan)能(neng)利(li)用率(lv)下(xia)降造(zao)成不(bu)經(jing)濟(ji)。以(yi)(yi) 650t/d 窯爐(lu)為例(li)，一般窯爐(lu)口寬(kuan) 2.4 米，可以(yi)(yi)一切兩片(pian)生(sheng)產(chan)1100mm寬(kuan)(1052*2115 組(zu)(zu)(zu)件(jian))的(de)光(guang)伏(fu)玻璃(li)，最終產(chan)品應(ying)用于M2、M6 等組(zu)(zu)(zu)件(jian)，但無法一切二生(sheng)產(chan)如 M12 需(xu)要(yao)的(de) 1123mm(1123*2167)的(de)大尺(chi)寸(cun)玻璃(li)。因此(ci)新建產(chan)線若能(neng)有效擴(kuo)大窯爐(lu)口寬(kuan)，則可以(yi)(yi)更好地滿足大尺(chi)寸(cun)組(zu)(zu)(zu)件(jian)的(de)需(xu)求(qiu)，獲得(de)后發(fa)優勢(shi)。

　　光(guang)(guang)(guang)伏玻(bo)璃(li)(li)輕(qing)薄(bo)化為(wei)雙面(mian)雙玻(bo)組件(jian)發展趨(qu)勢提(ti)(ti)(ti)供保障，超(chao)薄(bo)光(guang)(guang)(guang)伏玻(bo)璃(li)(li)滲透(tou)(tou)率(lv)有望持續提(ti)(ti)(ti)升。根據索比光(guang)(guang)(guang)伏網，單玻(bo)組件(jian)通常采用一塊(kuai)3.2mm的(de)(de)光(guang)(guang)(guang)伏玻(bo)璃(li)(li)作(zuo)為(wei)面(mian)板，而雙玻(bo)組件(jian)主要采用 2 塊(kuai)2.5mm或2.0mm的(de)(de)光(guang)(guang)(guang)伏玻(bo)璃(li)(li)作(zuo)為(wei)面(mian)板和(he)背板，相(xiang)較于(yu)單玻(bo)組件(jian)總重量只分別(bie)提(ti)(ti)(ti)高了33.6%和(he)10.3%，在提(ti)(ti)(ti)升光(guang)(guang)(guang)電(dian)轉換效(xiao)率(lv)的(de)(de)同時也最大限度地減輕(qing)了運輸(shu)成(cheng)本(ben)和(he)難度。根據CPIA預測，至 2025 年 2.5mm 以(yi)下(xia)光(guang)(guang)(guang)伏玻(bo)璃(li)(li)的(de)(de)滲透(tou)(tou)率(lv)有望達到42%，接近半數市場份(fen)額(e)。展望未來，隨(sui)著(zhu)鋼(gang)化工藝(yi)成(cheng)本(ben)的(de)(de)下(xia)降和(he)下(xia)游組件(jian)商對超(chao)薄(bo)玻(bo)璃(li)(li)在保護電(dian)池片方面(mian)認(ren)可度的(de)(de)提(ti)(ti)(ti)高，2.0mm 以(yi)下(xia)超(chao)薄(bo)光(guang)(guang)(guang)伏玻(bo)璃(li)(li)的(de)(de)滲透(tou)(tou)率(lv)有望繼續提(ti)(ti)(ti)高，產品輕(qing)薄(bo)化趨(qu)勢顯(xian)著(zhu)。

　　3.2.供給端：呈現雙寡頭格局，中國為最主要生產國

　　3.2.1.競爭格局(ju)：全(quan)球行業集(ji)中度逐漸提升，呈現雙(shuang)寡頭格局(ju)，中國企業市占率達 90%

　　全球(qiu)光(guang)(guang)伏(fu)玻(bo)(bo)璃(li)(li)行業(ye)(ye)集(ji)中(zhong)(zhong)度(du)逐漸提(ti)(ti)升(sheng)，市(shi)(shi)場呈(cheng)現雙(shuang)寡(gua)(gua)頭(tou)格局。從全球(qiu)競爭格局來(lai)看，根據(ju)華經(jing)產業(ye)(ye)研(yan)究(jiu)院(yuan)，2016-2021 年光(guang)(guang)伏(fu)玻(bo)(bo)璃(li)(li)行業(ye)(ye)全球(qiu)集(ji)中(zhong)(zhong)度(du)呈(cheng)現顯(xian)著增加的趨勢，CR 5 市(shi)(shi)占(zhan)率由(you) 56%上升(sheng)至71%，CR2 市(shi)(shi)占(zhan)率由(you)36%提(ti)(ti)升(sheng)至 53%。光(guang)(guang)伏(fu)玻(bo)(bo)璃(li)(li)市(shi)(shi)場呈(cheng)現顯(xian)著的雙(shuang)寡(gua)(gua)頭(tou)格局，根據(ju)華經(jing)產業(ye)(ye)研(yan)究(jiu)院(yuan)，信(xin)義光(guang)(guang)能和(he)福萊特 2021 年市(shi)(shi)占(zhan)率分別為29%和(he)24%，合(he)計(ji)占(zhan)據(ju)半數以上市(shi)(shi)場份額。展望(wang)未來(lai)，行業(ye)(ye)集(ji)中(zhong)(zhong)度(du)有(you)望(wang)持續(xu)提(ti)(ti)升(sheng)且雙(shuang)寡(gua)(gua)頭(tou)競爭格局有(you)望(wang)持續(xu)維持，主要(yao)原因系光(guang)(guang)伏(fu)玻(bo)(bo)璃(li)(li)行業(ye)(ye)有(you)明顯(xian)的規模優(you)勢和(he)技術領先(xian)優(you)勢，行業(ye)(ye)馬太效應顯(xian)著。

　　中(zhong)(zhong)(zhong)國(guo)(guo)企業在全(quan)球市占率達(da) 90%，是(shi)(shi)光伏(fu)(fu)玻(bo)璃的(de)主(zhu)(zhu)要(yao)生(sheng)產(chan)(chan)大國(guo)(guo)。根據彩虹新能招股(gu)說明(ming)書披露，2010-2020 年，全(quan)球/中(zhong)(zhong)(zhong)國(guo)(guo)光伏(fu)(fu)玻(bo)璃年產(chan)(chan)量(liang)分別由202 百(bai)萬(wan)平(ping)米提(ti)升(sheng)(sheng)至(zhi) 607 百(bai)萬(wan)平(ping)米/由 99 百(bai)萬(wan)平(ping)米提(ti)升(sheng)(sheng)至(zhi)546 百(bai)萬(wan)平(ping)米，全(quan)球/中(zhong)(zhong)(zhong)國(guo)(guo)光伏(fu)(fu)玻(bo)璃產(chan)(chan)量(liang)分別實現 CAGR 12%/19%。從中(zhong)(zhong)(zhong)國(guo)(guo)光伏(fu)(fu)玻(bo)璃產(chan)(chan)量(liang)占比全(quan)球產(chan)(chan)量(liang)來看，該(gai)比例(li)由 2010 年的(de) 49%提(ti)升(sheng)(sheng)至(zhi)2020 年的(de)90%以上(shang)，我(wo)國(guo)(guo)已是(shi)(shi)光伏(fu)(fu)玻(bo)璃的(de)主(zhu)(zhu)要(yao)生(sheng)產(chan)(chan)大國(guo)(guo)。

　　3.2.2.產能情況：受政策端和需求端雙重影響，預計2022年將迎來產能大擴張

　　復盤國(guo)內光伏(fu)(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)歷年(nian)(nian)(nian)(nian)產(chan)(chan)能(neng)(neng)(neng)供(gong)應的(de)(de)(de)變(bian)化情(qing)況，主要(yao)受政策端和(he)需(xu)求(qiu)端的(de)(de)(de)雙重影響。從政策端來(lai)看，國(guo)家(jia)早(zao)在 2009 年(nian)(nian)(nian)(nian)和(he)2011 年(nian)(nian)(nian)(nian)出臺了(le)(le)支持(chi)光伏(fu)(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)生(sheng)產(chan)(chan)的(de)(de)(de)相(xiang)關政策，當時(shi)主要(yao)目的(de)(de)(de)是抑制平板普通(tong)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)的(de)(de)(de)產(chan)(chan)能(neng)(neng)(neng)過(guo)剩(sheng)，鼓勵(li)產(chan)(chan)能(neng)(neng)(neng)替換(huan)(huan)，然而部(bu)分(fen)企(qi)業(ye)仍只是以光伏(fu)(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)的(de)(de)(de)名義建立普通(tong)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)生(sheng)產(chan)(chan)線，產(chan)(chan)能(neng)(neng)(neng)置換(huan)(huan)政策落地效果不及預期(qi)。在此(ci)背景下，2018 年(nian)(nian)(nian)(nian)1 月工(gong)信部(bu)發文將玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)行(xing)業(ye)列(lie)入(ru)(ru)產(chan)(chan)能(neng)(neng)(neng)置換(huan)(huan)范疇;2019 年(nian)(nian)(nian)(nian)發改委將太陽(yang)能(neng)(neng)(neng)產(chan)(chan)業(ye)超白玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)從鼓勵(li)名單上剔除(chu);2020 年(nian)(nian)(nian)(nian) 1 月工(gong)信部(bu)規定(ding)將光伏(fu)(fu)延(yan)壓(ya)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)納入(ru)(ru)產(chan)(chan)能(neng)(neng)(neng)置換(huan)(huan)。在一系列(lie)政策引導下，2018-2020 年(nian)(nian)(nian)(nian)光伏(fu)(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)產(chan)(chan)能(neng)(neng)(neng)擴張受到(dao)抑制，2020年(nian)(nian)(nian)(nian)H2出現供(gong)應緊缺(que)現象。對此(ci)，2020 年(nian)(nian)(nian)(nian) 11 月隆基(ji)、晶科(ke)科(ke)技等6 家(jia)企(qi)業(ye)聯合呼吁(yu)放開光伏(fu)(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)產(chan)(chan)能(neng)(neng)(neng)擴張的(de)(de)(de)限(xian)制，2020 年(nian)(nian)(nian)(nian) 12 月工(gong)信部(bu)發文明(ming)確(que)光伏(fu)(fu)壓(ya)延(yan)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)可不制定(ding)產(chan)(chan)能(neng)(neng)(neng)置換(huan)(huan)方案，這一改變(bian)為十四五期(qi)間光伏(fu)(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)需(xu)求(qiu)大幅增加提供(gong)了(le)(le)供(gong)應層面一定(ding)程度的(de)(de)(de)政策保(bao)證。

　　預計 2022 年(nian)將迎(ying)來產(chan)(chan)(chan)(chan)能(neng)(neng)大擴(kuo)張，在產(chan)(chan)(chan)(chan)產(chan)(chan)(chan)(chan)能(neng)(neng)將達到71360 噸/天。根據中國光伏玻(bo)(bo)璃產(chan)(chan)(chan)(chan)能(neng)(neng)歷史數據，2018 年(nian)工信部對(dui)于光伏壓延玻(bo)(bo)璃的(de)(de)產(chan)(chan)(chan)(chan)能(neng)(neng)置換(huan)政策(ce)(ce)所引起的(de)(de)供給側(ce)新建產(chan)(chan)(chan)(chan)能(neng)(neng)被(bei)壓制(zhi)體(ti)現(xian)在2020 年(nian)的(de)(de)產(chan)(chan)(chan)(chan)能(neng)(neng)數據，主要系光伏玻(bo)(bo)璃擴(kuo)產(chan)(chan)(chan)(chan)周期(qi)相對(dui)較長，一(yi)般有 1-1.5 年(nian)的(de)(de)產(chan)(chan)(chan)(chan)線建設期(qi)、1 個(ge)月的(de)(de)燒窯期(qi)和3-4 個(ge)月的(de)(de)產(chan)(chan)(chan)(chan)能(neng)(neng)爬坡期(qi)。據此推算，2020 年(nian)末明(ming)確光伏玻(bo)(bo)璃可不制(zhi)定產(chan)(chan)(chan)(chan)能(neng)(neng)置換(huan)方案的(de)(de)政策(ce)(ce)對(dui)供給的(de)(de)放松效果(guo)則會(hui)集中體(ti)現(xian)在2022 年(nian)。

　　我們假設：

1)2021 年在產(chan)產(chan)能：根據卓創(chuang)資訊，2021 年12月光伏壓(ya)延玻璃在產(chan)產(chan)能為 41260 噸/天(tian);

2)2022 年新(xin)增產(chan)(chan)(chan)能：不考(kao)慮冷修和復工的情(qing)況下，2022 年一二線廠(chang)商擴(kuo)(kuo)產(chan)(chan)(chan)計劃將新(xin)增30100 噸(dun)(dun)/天(tian)(tian)的產(chan)(chan)(chan)量(liang)，其中信義光能擴(kuo)(kuo)產(chan)(chan)(chan) 8*1000 噸(dun)(dun)/天(tian)(tian)，福萊特(te)擴(kuo)(kuo)產(chan)(chan)(chan) 7*1200 噸(dun)(dun)/天(tian)(tian)，旗濱(bin)集團擴(kuo)(kuo)產(chan)(chan)(chan)1*1200噸(dun)(dun)/天(tian)(tian)，南玻 A 擴(kuo)(kuo)產(chan)(chan)(chan) 5*1200 噸(dun)(dun)/天(tian)(tian)，彩(cai)虹新(xin)能源擴(kuo)(kuo)產(chan)(chan)(chan)3*1000 噸(dun)(dun)/天(tian)(tian)，亞(ya)瑪(ma)頓擴(kuo)(kuo)產(chan)(chan)(chan) 3*650 噸(dun)(dun)/天(tian)(tian)，安彩(cai)高科擴(kuo)(kuo)產(chan)(chan)(chan)(650+900)噸(dun)(dun)/天(tian)(tian);

3)2023 年新增產(chan)(chan)(chan)能：不考慮冷(leng)修復工的情況(kuang)下，2023 年一(yi)二(er)線廠商擴(kuo)產(chan)(chan)(chan)計劃將新增23600噸(dun)(dun)(dun)/天(tian)(tian)的產(chan)(chan)(chan)量，其中(zhong)信(xin)義光(guang)能擴(kuo)產(chan)(chan)(chan) 8*1000 噸(dun)(dun)(dun)/天(tian)(tian)，福萊特擴(kuo)產(chan)(chan)(chan)4*1200 噸(dun)(dun)(dun)/天(tian)(tian)，旗濱集團擴(kuo)產(chan)(chan)(chan) 6*1200 噸(dun)(dun)(dun)/天(tian)(tian)，南玻 A 擴(kuo)產(chan)(chan)(chan) 3*1200 噸(dun)(dun)(dun)/天(tian)(tian)。基于(yu)以上假設測算，我們得出 2022/2023 年底光(guang)伏(fu)玻璃(li)在產(chan)(chan)(chan)產(chan)(chan)(chan)能可分別達到(dao)71360 噸(dun)(dun)(dun)/天(tian)(tian)和94960噸(dun)(dun)(dun)/天(tian)(tian)，光(guang)伏(fu)玻璃(li)產(chan)(chan)(chan)業迎(ying)來產(chan)(chan)(chan)能大(da)擴(kuo)張時期。

　　3.3.供需測算：2022/2023 年(nian)光伏玻璃名(ming)義產能供給過剩

　　綜合(he)上 2 節的數據對比：預計(ji) 2022/2023 年全球光伏玻(bo)璃需求量為(wei)(wei)1334/1515 萬噸;根據南(nan)玻(bo) A 公司(si)公告，平均原片成品(pin)率為(wei)(wei)80%，在(zai)不(bu)考慮冷修停(ting)產和產能復產的情況下，2022/2023 年有效在(zai)產產能為(wei)(wei)2084/2773萬噸，行業供需將轉入(ru)供給(gei)過剩階段。價(jia)格方面(mian)，隨著供給(gei)端產能不(bu)斷(duan)釋放，我們預計(ji) 2022 年光伏玻(bo)璃價(jia)格或維持中(zhong)低(di)位(wei)波動(dong)，龍頭企業有望(wang)憑借成本(ben)控制優勢獲得較為(wei)(wei)合(he)理的利潤。

　　4.重點公司分析

　　4.1.信義光能(neng)

　　4.1.1.光伏(fu)玻璃絕對龍(long)頭，全產(chan)業鏈布(bu)局優勢凸顯

　　信義光(guang)(guang)能(neng)(neng)控股有(you)限公(gong)(gong)(gong)司成立于 2011 年(nian)(nian)，并(bing)于2013 年(nian)(nian)12 月在香港聯合交易(yi)所上市(shi)。公(gong)(gong)(gong)司專業從事太(tai)(tai)陽能(neng)(neng)光(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻璃(li)的(de)研發、制造、銷(xiao)售(shou)和(he)售(shou)后服務，為全球(qiu)主(zhu)要的(de)國內(nei)外太(tai)(tai)陽能(neng)(neng)組(zu)件廠商(shang)提供太(tai)(tai)陽能(neng)(neng)光(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻璃(li)產(chan)品。公(gong)(gong)(gong)司是全球(qiu)最大的(de)太(tai)(tai)陽能(neng)(neng)光(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻璃(li)制造商(shang)之一，也(ye)是國內(nei)光(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻璃(li)行業首家通過中國建材中心能(neng)(neng)源管理體系認證(zheng)的(de)企業。根據華(hua)經(jing)產(chan)業研究(jiu)院，截至2021年(nian)(nian)，公(gong)(gong)(gong)司在全球(qiu)光(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻璃(li)產(chan)業市(shi)占率為 29%，是行業內(nei)的(de)絕對(dui)龍頭。同時公(gong)(gong)(gong)司具(ju)有(you)光(guang)(guang)伏(fu)(fu)電站建設運營(ying)業務和(he) EPC 業務，全產(chan)業鏈優勢保(bao)障公(gong)(gong)(gong)司能(neng)(neng)夠(gou)對(dui)行業需求變化更敏(min)感。

　　所 截至(zhi) 2021 年中報，公(gong)司第一大(da)股東為信義集(ji)團，直(zhi)接持(chi)股比例為22.85%，第二大(da)股東為 Realbest Investment Limited，持(chi)股比例為9.65%，公(gong)司實際控制人為李賢義家族及其一致行動人。

　　4.1.2.業績穩健增長，盈利能力總體提升

　　公司營(ying)收(shou)及歸母(mu)凈利(li)(li)潤(run)穩健增(zeng)(zeng)長(chang)。2017-2021 年，公司營(ying)收(shou)增(zeng)(zeng)長(chang)CAGR達(da) 13.4%;同(tong)(tong)期歸母(mu)凈利(li)(li)潤(run) CAGR 為 19.2%，其中2020 年歸母(mu)凈利(li)(li)潤(run)增(zeng)(zeng)速迅(xun)猛，同(tong)(tong)比(bi)(bi)+91.2%，主要得益(yi)于光伏玻璃供不應求，量價齊(qi)升。2021年公司實(shi)現營(ying)收(shou)132.2億元(yuan)，同(tong)(tong)比(bi)(bi)+30.9%;實(shi)現歸母(mu)凈利(li)(li)潤(run)39.4億元(yuan)，同(tong)(tong)比(bi)(bi)+8.4%。

　　公(gong)(gong)司盈利能(neng)力總體提升(sheng)，費(fei)用管(guan)控(kong)良好。2017-2021 年，公(gong)(gong)司毛利率(lv)總體穩定提升(sheng)，由 2017 年的(de) 35.7%逐步提升(sheng)至2021 年的(de)47.0%。2017-2021年，公(gong)(gong)司費(fei)用管(guan)控(kong)良好，銷(xiao)售、財務費(fei)用率(lv)分別穩定在2.5%~3.5%、0.9%~3.3%，其(qi)中(zhong) 2021  年財務費(fei)用率(lv)降幅(fu)較大主(zhu)要(yao)(yao)系年內(nei)香港銀行同業拆息下(xia)降所(suo)致。2021 年，公(gong)(gong)司毛利率(lv)為 47.0%，同比-6.5pct，主(zhu)要(yao)(yao)系光伏玻璃(li)分部的(de)毛利率(lv)下(xia)降所(suo)致;凈利率(lv)為 34.5%，同比-6.2pct。

　　公(gong)司現(xian)(xian)金(jin)流(liu)表現(xian)(xian)總體良好。2017-2021 年，公(gong)司經(jing)營(ying)活(huo)動(dong)產(chan)生的(de)現(xian)(xian)金(jin)流(liu)量凈額(e)分別為(wei)(wei) 10.9/20.2/14.2/36.1/88.9 億(yi)(yi)元(yuan)，同(tong)(tong)期凈現(xian)(xian)比為(wei)(wei)0.6/1.2/0.7/0.9/2.2。2021 年，公(gong)司經(jing)營(ying)性活(huo)動(dong)產(chan)生的(de)現(xian)(xian)金(jin)流(liu)量凈額(e)為(wei)(wei)88.9 億(yi)(yi)元(yuan)，去年同(tong)(tong)期為(wei)(wei)36.1億(yi)(yi)元(yuan)，主要原(yuan)因系(xi)年內純利大幅增加以及(ji)有效的(de)營(ying)運資金(jin)管理。

　　4.1.3.產能建設持續推(tui)進，有望帶(dai)動公(gong)司業績持續上行

　　截至(zhi) 2021 年(nian)中(zhong)報(bao)，信(xin)義光能(neng)目前共擁有四大太陽能(neng)光伏玻璃生(sheng)產基地，分別是安(an)徽(hui)(hui)蕪(wu)湖(hu)、天(tian)津、馬(ma)來西(xi)亞馬(ma)六甲(jia)、廣西(xi)北海，玻璃日(ri)熔(rong)量已達到(dao)11800t/d。此外，集團還(huan)有 16 條(tiao)新(xin)(xin)的(de)太陽能(neng)玻璃生(sheng)產線(xian)(日(ri)熔(rong)量各為(wei)1000噸(dun))正在籌備建設，其中(zhong) 4 條(tiao)位(wei)于張家(jia)港(江蘇省)的(de)新(xin)(xin)生(sheng)產線(xian)及4條(tiao)位(wei)于蕪(wu)湖(hu)(安(an)徽(hui)(hui)省)的(de)新(xin)(xin)生(sheng)產線(xian)預(yu)期將于 2022 年(nian)完成，保守預(yu)計2022年(nian)底玻璃日(ri)熔(rong)量可達到(dao) 21800t/d，而(er)其余 8 條(tiao)位(wei)于蕪(wu)湖(hu)(安(an)徽(hui)(hui)省)的(de)新(xin)(xin)生(sheng)產線(xian)投產時間尚未確定。快速(su)擴(kuo)張的(de)產能(neng)將使得公司在需求同步快速(su)擴(kuo)張下持(chi)續(xu)受益，市占(zhan)率繼(ji)續(xu)提升，繼(ji)續(xu)穩固龍頭地位(wei)。

　　4.2.福萊特

　　4.2.1.全球第(di)二(er)大光伏玻(bo)璃廠(chang)商，國內最早布局光伏玻(bo)璃企業

　　福萊特玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)集團(tuan)股(gu)份(fen)有限(xian)公(gong)(gong)司成立于(yu)1998 年，并于(yu)2015 年11月在(zai)香港(gang)聯合交易(yi)所上(shang)市，于(yu) 2019 年 2 月在(zai)上(shang)海證券交易(yi)所上(shang)市。公(gong)(gong)司是中國(guo)(guo)最大的(de)(de)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)原片制造商之(zhi)一，主(zhu)要(yao)(yao)從事設(she)計、開(kai)發、生(sheng)產(chan)及(ji)銷售(shou)售(shou)往(wang)中國(guo)(guo)及(ji)海外(wai)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)組(zu)件(jian)生(sheng)產(chan)商的(de)(de)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)。公(gong)(gong)司的(de)(de)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)產(chan)品通常(chang)為光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)深加工玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)，尤其(qi)是超(chao)白(bai)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)壓花(hua)玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)，其(qi)主(zhu)要(yao)(yao)用于(yu)生(sheng)產(chan)可(ke)安(an)裝組(zu)成晶體硅(gui)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)組(zu)件(jian)的(de)(de)晶體硅(gui)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)電池(chi)。公(gong)(gong)司的(de)(de)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)亦可(ke)用作薄膜光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)電池(chi)的(de)(de)蓋板。公(gong)(gong)司主(zhu)要(yao)(yao)向國(guo)(guo)內外(wai)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)組(zu)件(jian)生(sheng)產(chan)商出售(shou)公(gong)(gong)司的(de)(de)光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)產(chan)品。公(gong)(gong)司亦生(sheng)產(chan)及(ji)出售(shou)浮法玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)、家居玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)及(ji)工程玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)。截至2021 年，公(gong)(gong)司在(zai)全球光(guang)(guang)(guang)伏(fu)(fu)玻(bo)璃(li)(li)(li)(li)產(chan)業市占率為 24%，僅次于(yu)信義光(guang)(guang)(guang)能，是雙(shuang)寡頭之(zhi)一。

　　截至 2021 年年報(bao)，公司(si)董(dong)事(shi)長阮(ruan)洪(hong)亮及其(qi)一致行動人(配偶姜瑾華、女兒阮(ruan)澤云)合(he)計持有公司(si)股(gu)份 51.9%，為公司(si)的實際控制人，第二大股(gu)東為香(xiang)港(gang)中央(yang)結(jie)算(suan)有限公司(si)，持股(gu)比例為 21.0%，股(gu)權結(jie)構穩定且(qie)集(ji)中。

　　4.2.2.業績增速亮眼，盈利能力呈提升趨勢

　　公(gong)司營收、業績增速(su)表現(xian)亮眼。 2017-2021 年(nian)，公(gong)司營收迅(xun)速(su)增長，CAGR 高(gao)達 30.6%;同期(qi)歸母凈利潤(run) CAGR 高(gao)達49.3%。2021年(nian)，公(gong)司實(shi)現(xian)營收 87.1 億元(yuan)，同比+39.2%，主要(yao)受(shou)益(yi)于產能擴張和光(guang)伏行業蓬勃發展的影響;同期(qi)實(shi)現(xian)歸母凈利潤(run) 21.3 億元(yuan)，同比+30.2%。

　　公(gong)司(si)(si)盈利(li)(li)能(neng)力(li)增長，費(fei)用控制(zhi)(zhi)能(neng)力(li)趨(qu)(qu)好。2017-2021 年(nian)，公(gong)司(si)(si)毛利(li)(li)率(lv)總(zong)體(ti)提升，由 2017 年(nian)的(de)(de)(de) 28.9%增加(jia)(jia)至 2021 年(nian)的(de)(de)(de)35.5%。2017-2021年(nian)，公(gong)司(si)(si)費(fei)用管控能(neng)力(li)逐(zhu)漸趨(qu)(qu)好，期間(jian)費(fei)用率(lv)總(zong)體(ti)呈下(xia)降(jiang)趨(qu)(qu)勢，由2017年(nian)的(de)(de)(de)12.2%下(xia)降(jiang)至 2021 年(nian)的(de)(de)(de) 8.8%。2021 年(nian)，銷售(shou)費(fei)用率(lv)大幅下(xia)降(jiang)，同(tong)比(bi)(bi)-3.8pct，主(zhu)(zhu)要系(xi)(xi)會計制(zhi)(zhi)度改(gai)變(bian)，將銷售(shou)費(fei)用中的(de)(de)(de)運輸費(fei)調整至營(ying)業成本(ben)核算所(suo)(suo)致;同(tong)期研(yan)(yan)發(fa)費(fei)用率(lv)小(xiao)幅提升 0.2pct，主(zhu)(zhu)要系(xi)(xi)研(yan)(yan)發(fa)項目增加(jia)(jia)，包括為超薄(bo)玻璃、保(bao)持市場競爭力(li)而(er)提高透光率(lv)的(de)(de)(de)技術及(ji)優化生產工(gong)藝的(de)(de)(de)自制(zhi)(zhi)設備研(yan)(yan)發(fa)項目。2021 年(nian)，公(gong)司(si)(si)毛利(li)(li)率(lv)為 35.5%，同(tong)比(bi)(bi)-11.0pct，主(zhu)(zhu)要系(xi)(xi)銷售(shou)數量的(de)(de)(de)增加(jia)(jia)、運費(fei)價格上升和部分原材料及(ji)燃料成本(ben)的(de)(de)(de)上升所(suo)(suo)致;凈利(li)(li)率(lv)為24.3%，同(tong)比(bi)(bi)-1.7pct。同(tong)期公(gong)司(si)(si)期間(jian)費(fei)用率(lv)為 8.8%，同(tong)比(bi)(bi)-5.6pct，主(zhu)(zhu)要系(xi)(xi)銷售(shou)費(fei)用率(lv)同(tong)比(bi)(bi)-3.8pct。

　　公(gong)司現(xian)(xian)金(jin)流(liu)保持健康。2017-2021 年(nian)，公(gong)司經營(ying)活(huo)動產生的(de)現(xian)(xian)金(jin)流(liu)量(liang)凈額分別(bie)為(wei) 3.1/4.3/5.1/17.0/5.8 億元，同期凈現(xian)(xian)比為(wei)0.7/1.1/0.7/1.0/0.3。2021年(nian)，公(gong)司經營(ying)性活(huo)動產生的(de)現(xian)(xian)金(jin)流(liu)量(liang)凈額為(wei)5.8 億元，去年(nian)同期為(wei)17.0億元，主要是購買(mai)商品(pin)、接受(shou)勞(lao)務支付(fu)的(de)現(xian)(xian)金(jin)大幅增加導(dao)致經營(ying)活(huo)動現(xian)(xian)金(jin)流(liu)出增加所(suo)致。

　　4.2.3.產能擴張持續推進，上游原材料收購助力業績增長

　　根據 2021 年(nian)年(nian)報，福萊(lai)特目前共(gong)擁有四大太(tai)陽(yang)能(neng)(neng)光(guang)伏(fu)玻(bo)璃生(sheng)(sheng)產(chan)基地，分別是(shi)嘉興嘉福、嘉興本部(bu)、鳳(feng)陽(yang)安福和(he)(he)越南海防，光(guang)伏(fu)玻(bo)璃產(chan)能(neng)(neng)已達(da)到(dao)12200t/d。另外(wai)集團(tuan)還有 7 條新的(de)(de)太(tai)陽(yang)能(neng)(neng)玻(bo)璃生(sheng)(sheng)產(chan)線(日(ri)(ri)熔量(liang)各(ge)為(wei)1200噸)預計在 2022 年(nian)投產(chan)，位于(yu)安徽鳳(feng)陽(yang);4 條新的(de)(de)太(tai)陽(yang)能(neng)(neng)玻(bo)璃生(sheng)(sheng)產(chan)線(日(ri)(ri)熔量(liang)各(ge)為(wei) 1200t/d)預計在 2023 年(nian)開始建設(she)，位于(yu)江蘇南通(tong)。保守預計2022/2023年(nian)底玻(bo)璃日(ri)(ri)熔量(liang)可達(da)到(dao) 20600 和(he)(he) 25400t/d。快(kuai)速擴張的(de)(de)產(chan)能(neng)(neng)將使得公(gong)司在需(xu)求同步(bu)快(kuai)速擴張下持續(xu)受益，市(shi)占率(lv)繼續(xu)提升，繼續(xu)穩固龍頭地位。此外(wai)，公(gong)司 2021 年(nian)完(wan)成對三力礦(kuang)業和(he)(he)大華東方礦(kuang)業的(de)(de)100%股權收購，提前布局(ju)上游(you)相(xiang)對緊缺的(de)(de)優質(zhi)石英(ying)砂資源，為(wei)未來光(guang)伏(fu)玻(bo)璃產(chan)能(neng)(neng)穩步(bu)擴大提供發(fa)展(zhan)和(he)(he)盈利保障。

　　4.3.旗(qi)濱集團(tuan)

　　4.3.1.浮法玻(bo)璃龍頭(tou)，光伏業(ye)務蓬勃發展

　　株洲旗濱集團股份有(you)限公(gong)(gong)司(si)(si)(si)成立于(yu) 2005 年，并(bing)于(yu)2011 年8月(yue)于(yu)上(shang)海(hai)證券交易(yi)所上(shang)市。公(gong)(gong)司(si)(si)(si)主營業務(wu)為玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)及(ji)制品生(sheng)產(chan)(chan)、銷售，玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)加(jia)(jia)工，裝卸勞務(wu);主要(yao)產(chan)(chan)品分為三大(da)類(lei)：優質浮(fu)法玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)、在線(xian)LOW-E鍍膜玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)和LOW-E 鍍膜玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)基片(pian)、深加(jia)(jia)工玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)產(chan)(chan)品。公(gong)(gong)司(si)(si)(si)自成立以來，不斷引(yin)進玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)行(xing)業優秀(xiu)的技(ji)(ji)術(shu)和管(guan)理人才，并(bing)與(yu)英國(guo)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)咨詢(xun)公(gong)(gong)司(si)(si)(si)進行(xing)全面技(ji)(ji)術(shu)合作，對超白(bai)光伏(fu)(fu)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)基片(pian)生(sheng)產(chan)(chan)技(ji)(ji)術(shu)和在線(xian)鍍膜技(ji)(ji)術(shu)進行(xing)了(le)聯(lian)合開(kai)發，在原料配料與(yu)稱量技(ji)(ji)術(shu)、熔化技(ji)(ji)術(shu)、退火窯(yao)技(ji)(ji)術(shu)、自動控(kong)制技(ji)(ji)術(shu)等方面有(you)了(le)較(jiao)大(da)進步，綜合競爭能(neng)力快速加(jia)(jia)強，規(gui)模快速擴大(da)。目前，公(gong)(gong)司(si)(si)(si)已成為一(yi)家(jia)集浮(fu)法玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)、節能(neng)建筑玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)、低(di)鐵超白(bai)玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)、光伏(fu)(fu)光電玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)、電子玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)、藥用玻(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)(bo)璃(li)(li)(li)研(yan)發、生(sheng)產(chan)(chan)、銷售為一(yi)體的創新(xin)型國(guo)家(jia)高新(xin)技(ji)(ji)術(shu)企業。

　　截至 2021 年年報(bao)，公司(si)第一大(da)股東為福建旗(qi)濱集團有限公司(si)，持股比例為 25.36%，公司(si)實際控制人俞其兵共持有旗(qi)濱集團約40.34%的股份。

　　4.3.2.營收穩健增長，現金流總體表現優異

　　公司(si)營(ying)收(shou)、歸(gui)母凈利(li)潤(run)增速(su)穩健。2017- 2021 年，公司(si)營(ying)收(shou)增長穩健，CAGR 為 17.7%;同期(qi)歸(gui)母凈利(li)潤(run) CAGR 是38.7%。2021 年，公司(si)實(shi)現營(ying)收(shou) 145.7 億元(yuan)，同比(bi)(bi)+51.1%;同期(qi)實(shi)現歸(gui)母凈利(li)潤(run)42.3 億元(yuan)，同比(bi)(bi)+133.4%。營(ying)業(ye)收(shou)入的(de)提升受(shou)益于宏觀經濟反彈(dan)，疊加(jia)房地(di)產(chan)(chan)項(xiang)目竣(jun)工速(su)度加(jia)快和持續的(de)供給側(ce)改革成效顯(xian)現，玻(bo)璃(li)產(chan)(chan)品(pin)量價齊增所(suo)致;歸(gui)母凈利(li)潤(run)的(de)提升主要系(xi)產(chan)(chan)品(pin)盈利(li)能力增強使(shi)毛利(li)率提高(gao)，有(you)息負債減少、經營(ying)向好財務成本下降使(shi)財務費用降低所(suo)致。

　　公司(si)盈利能力穩(wen)健增長，期間費用(yong)(yong)率(lv)總體(ti)微(wei)漲。2017-2021年(nian)(nian)，公司(si)毛(mao)利率(lv)穩(wen)健增長，由(you) 2017 年(nian)(nian)的(de) 32.1%提升至2021 年(nian)(nian)的(de)50.2%。2017-2021年(nian)(nian)，公司(si)期間費用(yong)(yong)率(lv)總體(ti)略漲，由(you) 2017 年(nian)(nian)的(de) 12.4%增至2021 年(nian)(nian)的(de)15.3%，同比(bi)+1.3pct。2021 年(nian)(nian)，公司(si)毛(mao)利率(lv)為 50.2%，同比(bi)+13.0pct;凈利率(lv)為28.8%，同比(bi)+9.9pct。銷(xiao)售費用(yong)(yong)率(lv)/管理費用(yong)(yong)率(lv)/財(cai)務(wu)費用(yong)(yong)率(lv)/研發費用(yong)(yong)率(lv)分(fen)別同比(bi)0.0pct/+2.0pct/+0.1pct/-0.8pct。

　　公司(si)現(xian)金(jin)流總體表(biao)現(xian)優異，2021 年(nian)現(xian)金(jin)流量凈額大幅(fu)增加。2017-2021年(nian),公司(si)經(jing)(jing)營(ying)活動現(xian)金(jin)流量凈額分別為 23.5/20.7/20.2/31.2/50.8 億元，同期凈現(xian)比(bi)為 2.1/1.7/1.5/1.7/1.2，現(xian)金(jin)流表(biao)現(xian)優異。2021 年(nian)，公司(si)經(jing)(jing)營(ying)性(xing)活動產生的現(xian)金(jin)流量凈額為 50.7 億元，去年(nian)同期為31.2 億元，同比(bi)+62.5%，主要(yao)系公司(si)經(jing)(jing)營(ying)情況向好，現(xian)金(jin)積累(lei)所致。

　　4.3.3.光伏浮法技術突破，產能擴張計劃打開成長空間

　　2021 年，旗濱集(ji)團在光(guang)伏浮(fu)(fu)法領域實現技術和工(gong)藝突破，使得其生(sheng)產的光(guang)伏浮(fu)(fu)法玻(bo)璃在透光(guang)性能(neng)、發電效(xiao)率等多個性能(neng)指標上繼續保持業界領先，甚至超過光(guang)伏延(yan)壓玻(bo)璃，可實現在光(guang)伏組(zu)件面板上的應(ying)用。另外，公司整(zheng)合(he)資源，以郴州旗濱為基礎打造光(guang)伏玻(bo)璃產業平臺，根據目前擴產計劃，2022-2023 年新增產能(neng)為 8400 噸/天(tian)。

　　(本文(wen)僅供(gong)參考，不代(dai)表我們的任何(he)投資建(jian)議。如需使(shi)用相關信息，請參閱報告原文(wen)。)

　　精選(xuan)報告(gao)來(lai)源：【未來(lai)智庫】。

來源：未來智庫（百家號）